高盛最新研报指出，尽管美国就业数据出现负增长，但通胀仍是美联储政策反应函数的绝对核心。上周CPI与PPI数据相继落地后，市场对9月降息预期小幅升温，标普500指数创下历史收盘新高。高盛认为，长期美债收益率的结构性上行压力——源于财政赤字与AI基建相关的企业债发行——将持续主导曲线形态，其首选交易策略为曲线陡峭化。
高盛国债与通胀交易主管Mike Mitchell在播客中表示，上周CPI数据基本符合预期，核心CPI环比上升21.5个基点，但向核心PCE的传导读数偏软，因服务类权重较高的分项表现温和。高盛预计核心PCE明年将继续回落至2%附近。随后公布的PPI数据低于预期，推动标普500上周四创下历史收盘新高。CPI公布后，债券市场温和上涨，9月会议降息定价小幅回落至约9个基点。Mitchell指出，上周非农就业报告为一段时间以来首次负增长，但人口结构变化与移民政策调整意味着劳动力市场只需很少的新增就业即可维持失业率稳定，因此就业数据对9月决议影响有限。财政方面，Mitchell强调美国预算前景持续困难，且这一动态具有全球性而非美国特有，是期限溢价上升的结构性驱动因素。他提到，美联储主席在7月会议后的评论暗示长期收益率上升可能替代进一步政策利率调整，这一立场令长端曲线承压。上周10年期美债拍卖为2007年以来最高收益率，但受通胀数据温和提振仍被充分消化，随后的30年期拍卖同样顺利。高盛估计，与AI基础设施相关的企业债发行今年可达2500亿美元，明年最高4000亿美元，与政府供给共同加剧期限溢价上行压力。Mitchell认为当前实际收益率——10年期约2.5%、30年期接近3%——处于历史高位，为长期投资者提供价值，并具备衰退或增长冲击情景下的分散化收益。
高盛的核心逻辑是：通胀数据——而非就业——决定美联储路径。CPI与PPI连续温和，为9月降息打开空间，但长端收益率受财政与供给因素压制，形成短端宽松预期与长端结构性压力的分化格局。这种分化正是曲线陡峭化交易的温床。高盛同时指出，市场对联邦基金利率的定价仍偏高，其自身立场并不如市场鹰派。若未来经济数据进一步走弱，尤其是衰退情景出现，陡峭化交易的潜在回报将最大化，但高盛目前并未将衰退作为基准情形。
【XAU/USD】黄金短期受益于降息预期升温与实际收益率高位回落预期。CPI与PPI温和强化通胀下行叙事，9月降息概率上升对金价构成支撑。但长端收益率受供给压力维持高位，限制金价上行空间。关注下周美联储7月会议纪要措辞及核心PCE路径。
【S&P 500】标普500在PPI低于预期后创历史收盘新高，显示市场对通胀回落与降息预期的正面反应。但高盛警示长端收益率上行压力持续，可能压制估值扩张。AI基建相关企业债发行规模庞大，反映企业资本开支强劲，但需关注债务供给对风险偏好的潜在挤出。
【USD/JPY】美联储降息预期与日本央行政策正常化路径形成对比。若9月降息落地，美日利差收窄将支撑日元。但高盛强调通胀主导美联储决策，若后续通胀数据反弹，降息预期可能回撤，美元兑日元或重新走强。关注美国CPI后续走势与日本通胀数据。